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滔搏穩踞內地龍頭 代理名牌運動鞋服 過度依賴Nike Adidas成隱憂
【明報專訊】體育用品股為今年焦點板塊之一，在中央政策支持，以及民眾對運動漸趨重視下，個別股份如安踏（2020）接連破頂，估值同步抽高。如果投資者認為以上股份估值已太昂貴，最近還有一隻相關新股選擇。內地「鞋王」百麗國際分拆的滔搏國際（6110）將招股至本周三（10月2日），於10月10日掛牌，集資最多94億元，入場費約1.02萬元。滔搏為中國最大運動鞋服商，在內地共有8000間直營分店，主要代理國際知名體育品牌如Nike和Adidas，近年盈利穩定增長。券商也普遍看好滔搏，認為可以小注抽，相信會是近期新股中表現最好的一隻，料掛牌日會有10%內升幅。
明報記者 王俊騏
滔搏於內地的體育市場角色，猶如香港人熟悉的允記，代理各大體育品牌銷售。內地鞋服市場與外地有一個較大分別，就是「雜牌」店較少，單一品牌店較多，滔搏直營分店有99.3%都是單一品牌，直接以品牌命名門店，其餘則是以「Topsports」和「Foss」等自有品牌經營多品牌門店，還有營運體育城大部分鞋服店舖。據招股書資料顯示，滔搏運動鞋服零售總額排全國第一，去年市佔率達15.9% ，第二位公司以11.6%緊隨其後，其他都只有約1%左右的佔有率，猶如處於雙龍頭格局。單計零售額，滔搏更較第二位多出30%以上。
滔搏代理的品牌，都是可在港人常逛的旺角波鞋街，以至商場可看到，包括Nike、Adidas、Puma、Converse和Reebok等，前後共與11個品牌合作。全球知名兩大體育品牌Nike和Adidas，更佔整體分店總數達八成，自然成集團收入貢獻最大的兩者，比例達近九成。
滔搏分店網絡深入全國，在30個省268個城市，共有8372間直營和1957間下游分銷商店舖，直營店年均錄380萬元（人民幣，下同）營業額。公司近年收入穩步上揚，直至2月底年度收入325億元，按年大增了22.6%，增幅勝於同業平均表現，而經調整後淨利潤也按年增23.5%，同樣平穩向上。
兩大品牌佔收入九成
然而在穩定增長背後，公司也存在不少隱憂。對於個別品牌過於依賴實為雙刃劍，滔搏分別與Nike和Adidas已合作長達20年和15年，分別為兩者於全球第二大和最大的零售合作伙伴，但意味風險較集中。即使公司積極開拓其他品牌收入，去年非主力品牌銷售也按年增46.5%達到40.7億元，但一時間還難以追上兩大品牌。公司於招股書中也承認，如果未能與品牌合作伙伴保持良好關係或續訂零售協議，盈利能力及業務前景可能受到重大不利影響，而零售協議的期限一般為1至5年。
留意關店數量續增 存貨積壓
表面上分店規模龐大，但要留意公司關店數量也在持續增加。2019財年新店數量只有1415間，按年跌13.6%，關店量卻大增45.8%，意味分店淨增長量由前兩年年均逾600間，大跌到只有41間。收入來源之一的下游零售商數量也減少，淨增長量較去年跌約兩成，僅增加138間。
倚重零售業務，面對新店和下游零售點增長放緩，縱使收入上還未反映，但存貨和應收帳款上逐漸顯現。雖然滔搏去年存貨周轉天數穩定在103天（見表），但存貨大增32.9%，近兩個月進一步增35%，應收帳卻只見極輕微增幅，反映關店使存貨積壓，公司存一定經營壓力。
面對存貨積壓，資金周轉受壓，滔搏短期貸款同樣明顯增加，由2017年時尚未有短期借款，到直至5月底有約20億貸款。與此同時，由於派發一次性的股息35億元，使去年錄得16億元流動負債淨額，再加上附屬公司也派息5.74億元，超越本身公司所得淨利潤，令資產淨值跌至19.4億元。而公司本身亦明言，融資所得款項將用於投資技術、償還應歸於百麗國際的未清償款項、短期銀行借款、營運資金和股息支付。