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洪龍荃、傅可怡:SEA遊戲主業疲弱 未來留意新業務發展

【明報專訊】美國上市的新加坡互聯網公司SEA Limited(美:SE)在上周二公布了業績,市場重點關注遊戲的收入和用戶的放緩情况。雖說遊戲收入的放緩已是預期之內,但在四季度還未被印度封殺核心遊戲FreeFire的情况下,遊戲的付費用戶按季減少17%,遊戲簽約合同金額按年增長僅得9%,其衰退的速度還是讓人擔憂。

更甚的是SEA的2022財年遊戲收入指引,管理層給出的遊戲簽約合同金額(bookings)按年減少35%,主要是因疫情的控制和其他產業重新啟動,在線活動會出現節制和用戶波動而作出的保守預期。

另外作為Freefire主要市場之一的印度,產品也剛被政府下架。雖說市場預料2022年財年的遊戲收入會出現首次年度下降,但這個管理層指引是遠差於市場共識。由於遊戲業務是SEA目前唯一實現正EBITDA(除稅息、折舊及攤銷前利潤)的業務,並且為旗下的電商和金融業務提供現金流去實現高速增長,因此市場擔心在遊戲收入大幅減少下,或會令電商和金融業務失去了燒錢增長的動力。

至於另一增長引擎電商業務,在疫情紅利減少和通脹加息等的壓力下,四季度的訂單增長按年增長90%,遠高於阿里巴巴(9988)旗下Lazada的52%同比訂單增長。儘管Shopee的體量更大,但它還在掠奪對手的市場份額。管理層給出2022財年的電商收入指引達到按年增長74%,維持高速增長,並預計更快的實現盈利。

電商業務上季訂單增長 遠勝阿里旗下

在拉丁美洲業務上,管理層首次披露了未來重點投資市場巴西的一些業務數據,它的訂單量在四季度達到1.4億美元,同比增長400%。不過由於佣金率(take-rate)很低,目前佔整體電商收入只有很小部分,只有不到1%。在賺錢能力上,他們認為長期並不擔憂,因為拉丁美洲的take-rate普遍能達到15%至18%,因此隨着發展日趨成熟,便會有更高的變現空間。

管理層期望透過這份業績中帶出的核心信息是:即便在遊戲業務的盈利減少下, 他們的電商業務和金融業務也能維持高增長和實現盈利;預期2022財年的電商業務,東南亞和台灣分部在不計算總部成本下,將能實現正EBITDA。管理層預料到2025年,電商業務和金融業務能夠為自身的長期增長提供龐大現金流,不必再嚴重依賴遊戲業務產生的現金。由於總部成本包含了員工薪酬等較高的成本,因此在數據上還需要看到營銷收入/訂單的佔比減少,以及每訂單的LBITDA(除稅息、折舊及攤銷前虧損)收窄等,才足以證明其電商業務能自負盈虧。

未來重點投資巴西 管理層:有高變現空間

儘管市場會擔憂其遊戲單一,以及電商在宏觀環境的壓力下令成長和盈利能力承壓,但我們對管理層的抗逆能力和長期執行能力的信心始終沒有改變。目前,市場需要更多正面的信息,例如拓展新市場或新業務能作出更大貢獻,以及虧損明顯減少等,才能重拾信心。

(筆者洪龍荃為博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監,傅可怡為博立研究團隊/中原資產管理分析員;為證監會持牌人士,與客戶皆持有SEA股份)

中原博立研究團隊

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[洪龍荃、傅可怡 明智博立]