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普徠仕陳兆德:內房短期波動 長線國企主導

【明報專訊】普徠仕亞洲債券策略基金經理陳兆德預期,內地房地產市場短期仍會波動,而中長期則會出現行業整合、汰弱留強,由國企主導,故該行現時投資內房美元債券,傾向選擇上述可望長期生存的內房企業發行的債券,而非在已出現債務危機、債價較發行價已大跌一半以上的債券。

陳兆德指出,回顧過去12至18個月的內房調控,始於中國政府對社會發展及去槓桿的目標,政府推出多項措施收緊銀根,包括限制發展商借貸,令去年下半年以來內房市場明顯轉弱,很多發展商因此出現財政困難及債務違約,特別是在內房美元高息債市場。

今年以來內房銷售按年跌幅持續擴大,陳兆德分析,除了政府調控外,內地近月爆發了新一輪新冠疫情,亦是另一原因,這導致很多發展商資金出現問題。他認為,即使內房離岸美元高息債市場去年下半年以來已出現困局,但中國政府領導層亦沒有放寬調控,以實現去槓桿及其他的政策目標,直至近月內房困局所帶來的問題擴大,令經濟面對更廣泛的挑戰,更多類別的資產受到影響,終於見到政府果斷放寬內房調控政策。

陳兆德認為,中國人民銀行近來在全國範圍降低按揭利率(見圖1),便是一個強烈信號,意味着地方政府也可以放寬對樓市的調控,實施比較寬鬆的政策,以穩定新盤銷售及整體樓市。他分析,雖然內房政策面已明顯有所改善,未來該行業的日子應該會比較光明,但短期市場波動料仍持續,因為投資者仍在觀望、等待更多證據顯示內房實體市場需求正轉強,以及發展商更容易從銀行體系取得資金 。

內房離岸債市分化 三分二債價已腰斬

即使內房政策現已轉趨寬鬆,不過,陳兆德認為,不同內房領域所受影響並不一致,他舉例說,境內及境外便有很大差異,內地政府致力督促發展商盡快完成在建項目向買家交樓,以加強置業者的信心,但值得注意的是,即使這樣,新盤銷售最新數據仍然在下跌。

另外,陳兆德指出,個別內房已重新開始發行在岸債,而離岸美元債市場則暫仍未恢復,他認為要繼續觀望,料內房債市場短期仍會波動:「雖然與內房存量巨額債務比較,近日發行的在岸債規模很小,但這顯示政策往正確的方向發展,顯示政策決策者重視內房重獲融資渠道,以及重視穩定樓市,市場現正期望看到更多可帶來樂觀情緒的政策。」

經過過去12至18個月內房調控後,陳兆德表示,目前內房離岸價市場已出現分化(bifurcated),市場開始認定一批信貸質素較良好、在調控下仍可以生存的發展商,而另一批則是已經或估計會出現債務違約的發展商。而在現存內房離岸債中,三分之二已跌至帳面值一半或以下,意味着市場相信有關內房出現很大程度的不穩;與此同時,仍有一批內房美元債價格仍然比較穩健,現價貼近發行價,即使仍未回到之前的價格高位。

陳兆德分析,內房所發美元債的表現,與其今年首5月新盤銷售表現屬互為因果:債價穩定、有助提升市場信心、新盤銷售便較佳,這樣亦對債價有利,相反亦然,故期內國企內房銷售表現優於民企,而且亦遠勝已出現財政困難的內房(見圖2)。

至於內房市場長期發展格局,陳兆德預期將由國企主導,而即使民企內房過去曾在市場有重要角色,未來亦會轉為出任配角,他認為,這樣的話,內房行業其實變得更健康,而且可以繼續生存的內房企業資產負債表變得更穩健,因為這樣才可以在市場整固的環境中生存下來。

由下而上策略 吼優質內房債

普徠仕如何因應上述形勢投資內房債呢?陳兆德表示,由於市場已經出現分化,關鍵是要選擇信貸質素較好的內房債券,這樣才會較有信心可以駕御此下行周期:「我們需要採用由下而上的策略、細心分析辨別哪些內房企業可以成為市場長期生存者。」至於一大批已出現財政困難、債價已大跌的民企內房是否可以進行債務重組起死回生呢? 陳兆德指出,並不能籠統地說符合哪些條件的財困內房會有轉機,需要每一案例去細心分析,而普徠仕目前比較傾向投資信貸評級較高、營運能力較強內房所發行的債券,對於在財困內房債券中沙裏淘金的興趣相對不大。

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