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洪龍荃、傅可怡:逆變器行業的投資邏輯

【明報專訊】逆變器需求的增長是發展新能源過程中必然的。無論是光伏還是儲能行業的高速增長狀態均會催生對於逆變器的高需求。光伏逆變器是光伏發電的大腦,假如發生故障便會使系統癱瘓,直接影響光伏發電效率和使用年限。而儲能逆變器則解決了光伏不可調控的問題,使日間產生富餘的電量存起來。除了增量需求外,逆變器的壽命通常低於光伏組件的壽命,因此會有更快的存量替換需求。

在光伏逆變器方面,我們認為分佈式尤其是主要面向戶用和工商業光伏的組串式和微型逆變器領域相比起集中式逆變器更有潛力,這是由於盈利更高:工商業和家庭戶用的行業平均毛利比集中式高5%;此外,目前的滲透率低:根據天風證券研究部的估算,在2021年內地戶用、工商業光伏屋頂的滲透率只有1.4%和4.6%,遠低於Infolink統計海外戶用光伏屋頂滲透率如澳洲20%、德國和日本的11%。

預測5至10年產能安裝比例提升

加上內地的「整縣推進」政策,華為智慧光伏業務副總裁周濤估算,全國總共可安裝分散式光伏大約是500GW,其中戶用光伏裝機約300GW,工商業屋頂光伏裝機約200GW,以目前2022年整體確定開發規模的70GW來說,還有很大的發展空間,也是一個長期的事情,並不是一兩年的時間就能完成的,因此長期成長性會更好。與此同時,歐洲由於能源短缺疊加電價上漲導致裝機量暴增,而歐美市場的分佈式電站更多, 因此也有利於戶用和工商業分佈式光伏的銷售。

在儲能逆變器方面,它是目前整個逆變器行業發展的第二條增長曲線。由於儲能賽道剛剛起步,目前行業平均的儲能逆變器毛利率相比光伏逆變器較高。由於儲能變流器產品和光伏逆變器可以共線生產,隨着儲能逆變器產品銷售佔比逐步提升,助力逆變器廠商盈利增長。同時,全球的儲能市場充滿想像空間,即使發展戶用光伏屋頂最成熟的國家如德國、日本和澳洲,戶用光伏屋頂滲透率已經達到10%以上,但儲能的安裝比例不到2%,因此可以預測未來5至10年這些國家的產能安裝比例會顯著提升。

不過,由於逆變器賽道在整體光伏產業鏈上的固定資產投資金額比較低,較為輕資產,因此進入門檻並不算高,要靠品牌和銷售渠道、地理和產品差異化,以及成本管理去形成競爭力。以競爭格局來說,光伏逆變器的競爭格局比較穩定,第一梯隊主要是華為和陽光電源,而第二梯隊是錦浪科技和固德威等,但是近這兩年來如龍頭陽光電源的毛利率下降, 即便成本上升也不能完全轉嫁給客戶,可見行業競爭激烈可能導致增收不增利的擔憂。至於儲能逆變器的格局尚未穩定,因為行業還是在早起,滲透率低,目前行業第一的陽光電源有可能以後被反超也說不定。

(洪龍荃為博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監,傅可怡為博立研究團隊/中原資產管理分析員;作者均為證監會持牌人士,執筆之時,作者及其客戶沒持有上述股票)

中原博立研究團隊

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[洪龍荃、傅可怡 明智博立]