準集資王菜鳥 開始錄盈利

撰文 旻晞

今年本港新股市場的慘淡不用多言，首三季集資總額按年急跌65%，上文提及的「集資王」珍酒李渡集資額其實亦僅53億元。作為參考，2022年「集資王」中免（1880）集資184億元；2021年「王者」快手（1024）集資額更達483億元，足足是珍酒李渡的9倍。

由阿里分拆出來的菜鳥，由花旗、中信証券（6030）、摩根大通擔任聯席保薦人。目前阿里持有菜鳥約69.54%的股份。市場對菜鳥應有一定程度的認識，背靠阿里旗下的淘寶、天貓，菜鳥順理成章成為內地電商物流、甚至全球電商物流的領導者。按去年包裹量計，公司為全球最大的跨境電商物流企業，於2023年財年（截至3月止），處理的跨境包裹總量超過15億件；即使計及國內的「品質電商物流」（即採用高標準倉庫或具有時效性快遞並承諾送貨上門的電商物流服務）市場去年收入計，菜鳥亦以市佔率16.4%，排名第三。

採自營與合作混合模式 快速擴張

菜鳥業務發展可說是採取「漸進式」，成立初期，主要因應阿里電商平台上的買賣雙方對物流服務的不斷增長，而衍生出來的智能電商物流平台，如2014年率先於內地推出標準化的電子面單系統，可供所有快遞公司及商家使用，並於3年內將物流行業包裹數碼化率從不足5%提升至80%以上。若以比喻來說明，菜鳥便恍如掌握了電商物流的「大腦」，但行動上，則仍主要依靠其他速遞物流商合作，如內地速遞行業的「三通一達」、即中通快遞（2057）、圓通（滬：600233）、申通快遞（深：002468）及韻達（深：002120）等。幾家公司甚至在股權上亦有合作，四家公司早期都已參股菜鳥。今年6月，菜鳥以38.78億元人民幣代價，從上海德峨取得申通25%持股，「反客為主」。

及後，菜鳥逐步發展建設自己的物流網絡，其主要策略是戰略性控制網絡的關鍵節，例如電商物流樞紐（e-Hub）、倉庫、分揀中心和末端配送。而在建設的過程中，亦保持與各合作伙伴，以推動網絡拓展及資本效率。菜鳥於招股文件中舉例，為與第三方共同投資的關鍵物流物業（例如倉庫）設立投資工具，使其能夠保持對這些物業的全面控制，同時明顯減少資本開支。

三成收入來自單一大客阿里

透過這種自營與合作的混合擴張模式，其服務網絡快速擴展，截至今年6月30日全球網絡遍佈200多個國家及地區，包括總建築面積逾15萬平方米的兩個e-Hub、1100多個總建築面積約1650萬平方米的倉庫及380多個分揀中心。這網絡由來往中國與海外主要目的地的包機、包板以及逾2700條運輸線路相連接，令目前菜鳥能提供從中國到179個國家及地區端到端可追蹤的物流服務。

根據灼識諮詢，中國跨境電商物流市場的收入預計將以複合年增長率18.5%增長，由2023年的7110億元人民幣，增至2027年的1.4萬億元人民幣。該增長預期由於中國商品豐富、物美價廉的特質及全球消費者對中國商品需求旺盛所推動。以往菜鳥收入的確較偏重於跨境物流，來自國際物流收入於2021及2022財年都超越五成，同期國內物流收佔僅為38%及41%；惟至截至今年3月底財年，來自國際物流的收入佔比已降至47%；反之國內物流收佔則提升至46.2%、餘下6.4%收入則來自科技及其他服務。

而既然來自阿里，阿里亦順理成章成為菜鳥 的最大單一客戶，於2020年至2022年度及今年第一財季，阿里佔菜鳥期間收入分別為29.2%、30.8%、28.2%及29.7%，不見提升亦不見減少，相當穩定。

穩定的不只是阿里的收入佔比，菜島對上3個財年的毛利率亦相當穩定，大體保持於10.5%至10.7%，直至今年第一財季終向上突破，有13.7%，按年上升3.1百分點。說回升，倒不如對上3個財年的毛利率受疫情影響而變得「不正常」。菜鳥解釋今年首財季毛利率上升，主要是因為跨境電商物流市場狀况已逐漸從新冠及地緣政治衝突的負面影響中恢復，尤其是年初以來，與全球幹線運輸相關成本已正常化，配合集團成本優化措施，令毛利率上升。菜鳥甚至預期，隨着與客戶分享成本下降的好處，預期毛利率將於2024財年度下半年恢復正常。

毛利率穩定 首財季達13.7%

更重要是公司上財年在經調整盈利層面已能扭虧為盈，並於今年首財季進一步於純利層面亦能扭虧為盈，上文提及的毛利率提升成扭虧主要動力，同時菜鳥於期內一般及行政開支佔比亦處於往績期間的最低水平（6.2%）。

那麼菜鳥作為潛在的「集資王」，會否足以再掀起本港新股熱？暫時並不樂觀。這並非公司問題，而是目前市場氣氛相對疲弱。除了菜鳥，今年第四季本港新股市場還迎來其餘兩家主要物流股，當中極兔（1519）已率先登場，集資39億元，截至截稿前，最新消息指其孖展認購共錄3.77億元，相當於公開發售部分的96%，反應未算熱烈。

另一家物流龍頭順豐，早前已向港交所遞表申請來港上市，相信順豐及菜鳥應會自動自覺避免招股「撞期」，以免淡市中的珍貴資金再進一步被攤分。

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