法興林凱祺：續超配中國股市 特別看好中特估

明報記者 葉創成

法興上月中將中國股市在亞洲（不包括日本）股市配置比例上調至「超配」，為自2022年底以來首次，法興亞洲股票策略主管Frank Benzimra當時指有三大有利因素，包括（1）政策利好；（2）企業盈利前景正面；（3）估值吸引，而跟着數周恒指曾反覆向好，惟在三中全會召開的上周，恒指卻大跌875點或4.79%。林凱祺上周五在專訪中認為，三中全會公布的中長期政策大方向符合預期，指恒指上周下跌主要原因是國家統計局上周初公布上季GDP按年僅增長4.7%遜預期，延續過去10多年來增長反覆放緩的趨勢（見圖1），同時亦受到外圍因素影響，強調法興現仍維持中國股市上述「超配」評級。

林凱祺表示：「我們上月開始『超配』中國股市，至今亦無改變，仍然看好中國股市未來12個月的表現，港股亦只是過去一星期的表現比較差而已，我們認為應該看長遠些，尤其是內地房地產市場在政策支持下，跌勢在未來幾個月有可能放緩，跟着開始慢慢修復，即使復蘇周期很漫長，但中國股市已經反映很多不利消息，這是我們『超配』中國股市的原因。另外，外圍美股亦已開始調整，環球資金可能因此流入中國股市，當中，我們特別鍾意價值股（value stock）、即是『中特估』，例如能源、銀行、電訊、公用等國企高息股，即使有關股價近日亦跟隨大市回落不少，但他們派息料穩中有升，假如投資者希望賺取穩定收益的話，這是有吸引力的。」

2029年完成改革任務 屬未來5年政策綱領

三中全會上周四閉幕當天發布《公報》（下稱《公報》）指出，全會審議通過了《中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》（下稱《決定》），亦指出進一步全面深化改革的總目標是繼續完善和發展中國特色社會主義制度，推進國家治理體系和治理能力現代化，到2035年全面建成高水平社會主義市場經濟體制，中國特色社會主義制度更加完善，基本實現國家治理體系和治理能力現代化，基本實現社會主義現代化，為到本世紀中葉全面建成社會主義現代化強國奠定堅實基礎。三中全會亦為實現上述全面深化改革總目標制訂時間表，指到2029年中華人民共和國成立80周年時，完成《決定》提出的改革任務。

樓市對居民財富銀行壞帳政府收入影響大

除了上周四的《公報》外，中共中央上周五亦舉行記者會介紹和解讀三中全會精神，根據這些資料，林凱祺認為，是次三中全會聚焦的中長期政策大方向，例如國企改革、支持民營企業經濟、提升新質生產力等，之前在十四五規劃、二十大報告、全國兩會亦曾提出，可見中長期政策大方向變化不大，亦符合市場預期。她分析，既然《決定》提出在2029年完成改革任務，這也可被視為未來5年的政策綱領，惟《公報》較簡短，根據2013年和2018年三中全會的經驗，會議報告全文可能會在數日後發布，應該會包含關於中國中長期發展計劃和結構性改革更多細節。

安聯投資全球股票投資總監Virginie Maisonneuve在《Money Monday》第388期（去年3月6日出版）封面故事指出，中國房地產市場在高峰期佔居民財富60%、銀行貸款40%及地方政府財政收入50%，對經濟影響重大。事實上，中國樓市2021年下半年以來顯著調整（見圖2），亦為經濟帶來眾多挑戰，例如居民持有的自住物業價值下跌帶來負財富效應不利消費、房地產企業連環倒閉為銀行帶來巨額壞帳，賣地收入減少令地方政府收入下跌以致出現債務償還問題等等。

林凱祺分析，由於近年內地地方政府債務問題嚴重，亦令到地方政府的基建投資不足，影響所及，今年上半年全國基建固定資產投資按年僅錄低單位數增長，而在2016年及2017年藉基建「穩增長」期間，有關增長高達10%至20%。

中央稱內房現積極變化 料短期政策不加碼

根據上周四的三中全會《公報》，「全會指出，要統籌好發展和安全，落實好防範化解房地產、地方政府債務、中小金融機構等重點領域風險的各項舉措」，林凱祺認為，這顯示政府已明白上述問題的嚴重性。

就化解房地產風險，中央財辦分管日常工作的副主任韓文秀上周五在記者會上指出「近期房地產市場正在出現積極變化」，林凱祺估計，這意味政府會因應日後形勢變化，再決定是否加碼推出更多房地產救市措施，故短期未必會有新政策出台。

就化解地方政府債務風險，林凱祺認為屬《公報》最大亮點之一，中央財辦分管日常工作的副主任韓文秀在上周五記者會上亦指出，「要完善中央和地方財政關係，增加地方自主財力，擴展地方稅源，提升市縣財力與事權相匹配的程度，適度加強中央事權，提高中央財政支出比例」，她關注具體如何增加地方政府的稅收，以及中央政府將在地方層面加強哪些事權，相信未來幾日料公布的會議報告全文會就有關具體措施進一步交代。

如何增地方財力加強中央事權屬焦點

就化解中小金融機構風險，2019年5月包商銀行曾出現嚴重信用風險，由人行接管，2020年11月13日，人民銀行、中國銀保監會公布，包商銀行獲准進入破產程序，成為了中華人民共和國第一家進入破產司法程序的銀行。林凱祺指出，近年人行一直留意中小型銀行信用風險，去年及今年以來人行亦鼓勵中小型銀行合併，減少單一銀行倒閉的風險。她不擔心出現系統性風險，若再出現類似包商銀行嚴重信用風險事件，料人行會迅速介入。

上季經濟增長遜預期 留意月底政治局會議

林凱祺總結是次專訪時表示，上周四閉幕的三中全會，焦點是長期規劃，包括未來5年的改革方向，而非短期將會出台的經濟政策。她續說，上周一公布上季GDP增長遜於預期後，全年要達至經濟增長5%目標難度增加，建議投資者留意料於7月底召開的政治局會議有何經濟刺激政策，尤其是近年居民儲蓄增加（見圖3）以致消費增長疲弱，反映消費者信心不足，關注有何政策促進消費。

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