【久利生專欄】企業行動將決定K11一切 新世界證實了這個消息

前篇專欄已解釋過集資可能性不大，加上大市轉眼又已失守兩萬點（fb還寫下「給萬九點的我」！），時機不同亦不吸引，而本地發展商有本錢以守轉攻，不如等通關同發揮recovery play好過，開心香港premium。

即使不是領展引發供股憂慮，新世界亦不會帶頭向市場伸手。反而是集團稱下一步會對各業務進行全面策略性檢討，「審視點樣完善旗下每一間公司戰略焦點」，並釋放價值，即是未來每一次公布業績都變相是策略日。

跟行內人討論此番轉向，或許早有跡可尋？二月初路透社引述消息指，集團正與投資者討論出售其鰂魚涌「七姊妹K11 」商廈的多數股權，藉處置非核心資產，以為其快速擴張提供資金，其整體估值為110億港元。

報道當時指，集團沒有計劃出售項目，強調與投資者就市況、估值和潛在投資機會交換意見，是慣常做法，而且並沒有陷入財困。事後證明，集團可動用資金合共約920億元，財務仍算穩健。

本篇不是corp fin技術文，但如何研究透過企業行動釋放業務價值，是非常值得探討的題目，例如綜合企業出售非上市業務的部分（非控制性）股份予基金、又或通過讓投行接貨待售以benchmark市場估值，也可考慮較簡單和正路如spin off上市，總之愈多瓣數，選擇愈多。

另有意見K11可以轉做REIT或改行高端商場品牌管理，意思即是「領展化」或「連卡佛化」，但從企業行動角度看，卻不是最吸引、最exciting的投資故事？筆者認為可考慮，但資本市場始終以出售或分拆最直截了當，而以其規模，整體上市、打包出售或商廈信託也是可以併行的。

以新世界的資本性支出，通過處理增長投資組合當中潛力較小的項目來balance the book，雖然無可厚非，但在高息環境下，非核心資產一般是較難善價而沽，gearing ratio因發展步伐又高於同行，最終可能會限制了向母公司派息的選項，這或許是該報道的初心。

報道指，任何項目出售可能類似去年 9 月長沙灣商廈51%權益的交易（向買家新加坡基金提供一定股息率回報），來訂立4%的保證資本化率，與租金收益率掛鈎，以確保能以高於市價出售，並可再有特殊項目入賬，同時繼續支持其附近待售項目的估值。

筆者粗略估計，新世界下半年度約有180億已出售收益有待入賬。雖然繼續有儲備，但派息決定明買明賣，投資市場自然反應同合理反映。對於集團選擇重新審視股息政策，以維持公司長遠穩健的可持續發展，投行的看法原來也很兩極。

匯證指，市場最關注其增長預期，包括是否為突顯財務健全，而保留得太多彈藥，集團上半年度的非核心資產出售額達 56 億港元，有望實現其全年百億目標。 但加強改善財務狀態，卻可能會犧牲眼前增長。如果war chest用於部署更多資本拓張而非保值，該行看法將更具建設性。

很多時企業行動的timeline難以說定，正如洽購和洽售只不過一線之差。據分析員從新世界打聽到的是1至2 年時間，而且有很多可能性。「淡友」瑞銀認為，大概目標是到下一個財年將淨負債率從目前的 47% ，降低到 40% 的較低水平（長遠為 30%），但在執行上仍要factor in不少變數。

正值進入經濟復蘇期（又三年？），不論是住宅、零售、寫字樓，都真正考驗發展商的財務彈性及策略調度的功力。例如全面通關後，像K11零售額2月已按年增加一倍（低基數效應），關鍵是如何維持？而項目最終是保留還是出售？傳統強隊不單是靠板凳深度（系內資產），而盡量避免到落場時只懂眼神防守（執行部署）。

財政預算案的樓策效力是十小⋯二十小辣，bull case是放寬審慎措施的趨勢，在過去一年似有加速。港銀已未有再跟加息，通關對樓市又有明顯積極作用。無疑息口企在3至4厘水平，個人收入復蘇又要時間，負擔能力仍緊張，加上要應對庫存增加，發展商無法都要「自己諗掂佢」。但Happy Hong Kong嘛，至少最壞情況已過去？

久利生