【羅仕揚專欄】雙櫃台：窮得只剩憧憬

港交所近幾年推出的新制度或新交易機制，普遍以失敗收場居多，包括廣受業界恥笑的投資者識別碼制度，以及在外圍已「炒到爛」的情況下，才來引入SPAC上市模式等。無論從前景或需求分析，人民幣雙櫃台理論上應該比以上提出的壞榜樣，更容易取得成功。套用行內術語，雙櫃台是一個無Downside的機制，最壞的情況不過是推出後交投淡靜，也不會有甚麼負面影響。若果在港的人民幣資金池，真的因為雙櫃台的推出，而爭取到些少資金流入港股市場，那怕只是幾個%，也是一個可觀的數字。正因如此，雙櫃台是一個做了肯定無壞，明顯是聚焦長線，不能單用兩星期的交投，就來判斷生死的新機制。

坊間針對雙櫃台的評論已經夠多，特別是在好處、優勢方面，找谷歌大神一看就知道。當然國策在前，人民幣面子攸關，敢放負評的人少之又少；但不知是立場行先，抑或是對機制的認知不足，大部分評論普遍都流於表面，甚至有少量出現誤解。誠然，雙櫃台「有助人民幣國際化」、「有助鞏固本港離岸人民幣中心地位」，是一些說了肯定沒錯的Tagline，但如何有助呢？大家卻似乎很樂於徘徊於說口號式的唱好，而未有更深入的討論。

雙櫃台為甚麼會出現？目的就是要令現存在香港的巨額離岸人民幣，有更多放置資金的渠道。香港人民幣存款金額高企，財金當局當然希望這些人仔，不會只甘於放在銀行收息，而是可以流入其他財資產品作投資。本港的人民幣投資渠道其實不少，基金、債券早已有不少以人民幣計價及結算的選擇，股市內亦有人民幣計價ETF，但從每日成交所見，成交活躍的ETF資產仍以港元櫃台為主，人民幣櫃台一向得不到多少資金的注意。

ETF人民幣櫃台成交有限，或許只是ETF本身吸引力不足，將雙櫃台制擴展至其他股份，特別是一眾廣受投資者歡迎的大股，會否就可以激活人民幣資金池？這或許是實施雙櫃台的初心。然而有沒有想過，龐大的人民幣存款甘於放在銀行，或許反映其持有者的目標，就是想保本，而非想承擔投資上的風險，亦即是說，就算投資渠道再多，也難以推動這些只想收息的資金，轉投風險資產。當然，又要補底說句，「雙櫃台」做肯定好過不做，就算只有1%存款因此而轉投股市，帶來的也是正面影響，只是成效不夠積極罷了。

雙櫃台首階段包括24隻股份，當中不乏北水愛股，亦有北水未能涉獵的兩地上市股份，如阿里巴巴（9988）。由於北水暫未能在人民幣櫃台買賣，北水南調暫只能是憧憬，但退後一萬步，就算北水真的獲准買賣人民幣櫃台，對北方投資者而言，只是免卻了要將人民幣兌換成港元才能買港股的一步，整個程序是方便了些少，本質上卻與港股通一樣，但資金會否真的為了這些少方便，便大舉南投買入人民幣櫃台股份？

若果市況夠好，買港股獲利機會高，就算沒有雙櫃台，無寶不落的北水，一樣會南流；但市況若如現時般淡靜，港股長買長輸，就算買賣如何便利，對投資者也吸引力欠奉。悲觀點想，將來若北水可買賣雙櫃台股份，或計只能吸引現時買港元櫃枱的資金，轉投人民幣櫃台罷了，「塘水滾塘魚」，未必能夠令北水南流。還有的是，阿里巴巴等兩地上市股未能容計北水買賣，全因其主要上市身份，就算有人民幣櫃台，北水買賣限制依舊，即市北水一樣不能買賣阿里任何櫃台。若認為北水可買賣所有人民幣櫃台股份，這或許只是美麗的誤會罷了。

收窄AH股差價，也是不少評論說有人民幣櫃台後就會出現的情況，只因不少A股比H股價格高，當北水能直接用人民幣買平價H股，自然就會由貴價A股南移。類似的論調，在已成歷史的港股直通車年代，又或滬深港通推出初期也曾提出過，但十年又過去，有差價的股份依然有差價。就以去年才回歸A股的中移動（0941）為例，現時A股較H股溢價高達三成以上，北水若覺得H股抵買，一早已經出手。就當人民幣櫃台出現後，不用將人幣兌換比港元才能買股，能夠節省5%的成本；若果覺得30%差價真的有值博率，5%的成本重要嗎？重點是，若北水覺得H股較A股有折讓是賣點，早就已經建倉；有沒有人幣櫃台，根本不是考慮因素。人幣櫃台的出現，根本不會改變港股在內地資眼中的吸引力。

最後當然是說說「老是常出現」的「有助人民幣國際化」，雙櫃台如何有助人民幣國際化？原來說來說去，就只有一句「增加離岸人民幣的投資渠道」，但想深一層，讓已經在本港的人民幣買港股，並不會幫助到人民幣國際化，要讓海外投資者願意將外幣兌換成人民幣，再利用人民幣櫃台買港股並持有，令海外投資者持有人民幣資產，才算是有助人民幣國際化。當外資溜走成為港股日常，24隻首批雙櫃台股份，又有多隻是被制裁股，又如何吸引海外投資者願意持有？

當然，又要重申文章起首的要義：開設雙櫃台沒有Downside的，那怕只是吸引到少量交投，只要是由0開始，就算有1元，也是一個Upside，也不能說是失敗的，所以要做的，還是要做。既然機制已經開設了，下一步自然是增加雙櫃台股份數目。至於如何增加港股對外資的吸引力，在市況如此淡靜、成交如此低迷的情況下，除了望天打卦，又能做些甚麼？

羅仕揚