【久利生專欄】泡泡瑪特出年見200元定70元？

認識在內地做金融的朋友小黃，更加是個典型日漫迷，滿屋都是星矢十二宮黃金聖衣，說自己很多珍藏都「封坑」了。他女兒最熟悉的上市公司叫華立科技，聚焦「線下遊戲遊藝+IP運營+衍生品」，是反映這個「谷子經濟」熱潮漸起，帶來所謂二次元周邊市場的發展。

「谷子」取自英文「Goods」（商品）的音譯，一般指漫畫、動漫、遊戲等IP為原型製作的周邊商品，包括「吧唧」（Badge，徽章）、立牌、鎖匙扣、鐳射票等。乘著二次元文化的深入和粉絲經濟而崛起。

與「谷子文化」對應的便是購買這些商品的行為被稱為「吃谷」。「谷子」在線上線下受到不少年輕人追捧，甚至由此形成「谷圈」。而因個別限量版産品價格驚人，也被戲稱為「塑料黃金」(定塑膠比特幣？）。

近日A股「谷子經濟」概念股異軍突起，漲停比比皆是，正如小黃所言：「华立3连20cm了，友圈内的该公司员工抓住了嘛」。投行也紛紛出研究報告，爭住解構這個千億級新興產業 - 港股代表泡泡瑪特都只不過做下線！（IP授權是上游、IP代理是中游）

據市場數據顯示，2023年中國二次元周邊衍生產業規模約1023億元（人民幣·下同），2016至2023年複合增速達53%。市場預計維持雙位數增長趨勢，而且仍然有驅動因素。

目前中國二次元用戶規模已突破5億（其中Z世代佔比 95%），未來隨著對精神消費需求的重視提升，消費群體規模快速增長。另一方面，市場發展主要依賴於知名IP授權，稀缺IP周邊存在收藏價值，後生仔願意為其支付溢價，玩法普及有望推動消費水平持續提升。

在不觸及敏感意識形態（網遊）及社會金融穩定（虛幣）下，「居民消費」似乎仍有生存空間，尤其是隨著消費降級，傳統智慧中的口紅經濟，變成由00後、10後主導的悅己型消費傾向。相較單價較高的傳統手辦類figure產品，谷子的價格相對較低，其IP也更加豐富 - 這亦反映在小黃兩父女的「傳承」。

用內地講法，2024年是谷子消費的元年，巨量數據顯示，今年以「谷子」為關鍵詞搜索熱度，同比增長39%；其中國慶假期期間，「谷子」相關話題搜索指數同比增長371%。不過，儘管增長勢頭強勁，但市場發展仍面臨不少考驗。

隨著資本持續湧入，行業競爭格局呈現分散化特徵。龍頭企業在規模效應、設計研發、渠道布局等方面具備優勢，但維持市場份額的成本亦不斷上升。中小企業則面臨更大競爭壓力，產品同質化問題日益突出。

至於筆者最避忌的IP授權領域，業界普遍依賴IP授權運營，當中存在一定挑戰。授權費用居高不下，優質IP資源有限，加上部份國產IP生命周期較短，企業需要不斷更新產品組合。同時，市場上IP侵權現象時有發生，或影響行業健康發展。

此外，庫存管理亦為業界重要課題。由於產品更新換代快，市場需求波動較大，企業需在備貨量與銷售預期之間取得平衡。過度備貨可能造成積壓，存貨不足則或錯失商機，考驗企業營運能力。

但最重要的始終是消費群體的變化，年輕群體的消費者雖具備較強的消費意願，但在當前經濟環境下，其消費能力和消費持續性仍待觀察。他們的消費偏好變化較快，品牌忠誠度相對較低，即是不時會跟風轉坑，或者留坑但降谷。

寫稿時剛收到大摩報告，分析員早前出差去泰國睇泡泡瑪特門店，並管理層表示今年銷售額已多次達標，但當地市場仍有進一步增長的空間。而且驅動因素已多元化，不再僅限於Labubu和毛絨玩具。Pop Mart在泰國的成功對印尼、菲律賓和越南有積極的啟示。

泡泡瑪特確是港股中難得行出美股走勢的好股，掌握IP全產業鏈運營、擁有差異化產品開發能力。國內外表現強勢，後續開拓海外市場、新品類開拓有望支撐2025年業績。「悅己消費進一步得到市場認可、有望提振估值」，base case目標價由81元升至113元（有機會再在fb詳寫）。

此刻市場上沒有人承認睇淡泡泡瑪特，好像也未有發行人願意開熊證put輪（要等下季染藍？）。可能很快便會見2字頭的目標價。但搞不好明年全球消費衰退、谷子經濟退潮、海外拓展受挫，提一句，沒記錯大摩個多月前最淡仍是睇48元，最新我估差極都會上調至70元附近水平。

久利生